外国投资者对上市公司进行战略投资有助于引进境外资金和管理经验，有利于上市公司改善治理结构，并提高业务水平，是我国引进外国投资的重要方式之一。自2005年商务部会同其他四部门共同颁布《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》（“《战投办法》”）以来，战略投资制度已落地超过15年。但是在实务中，不得不说与其他形式的外商投资相比，外国投资者对于上市公司的战略投资仍不属于主流。

       造成这一情况的原因是多方面的，但其中一个重要的原因是多年以来，对于外国投资者对上市公司的战略投资在监管层面一直存在较高的要求。最近四五年，虽然为了推进外商投资，提高外商投资的便利性，传统的审批制改为了备案制，又紧接着从备案制简化为信息报告制度，外商投资监管制度可谓在短时间内经历了脱胎换骨般的变化。但是，就外国投资者对上市公司的战略投资而言，反而因为法律衔接的问题，导致在监管制度方面并未有更本性的突破，甚至还出现了无所适从的局面。

       2020年6月18日商务部公布了《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》（修订草案公开征求意见稿）（“《战投办法征求意见稿》”）。终于对多年悬而未决的监管要求做出了比较明确的规定，并对制度本身做了较大的调整。本文将借此机会回顾外国投资者对上市公司战略投资的监管模式的变迁，兼顾介绍《战投办法征求意见稿》的主要内容。

一 监管模式之变迁

       外国投资者对上市公司战略投资的监管模式主要可以根据我国对外商投资的整体监管模式的变化分成“审批制时代”，“备案制时代”以及“信息报告制时代”。

1. 审批制

       众所周知，我国长期以来对于外商投资的准入监管都采用审批制。笔者认为审批制的核心可以用三句话来概括，“全案审批”，“指导目录结合投资金额决定审批权限”以及“特殊情况特殊处理”。全案审批指的是所有的外商投资项目，不论金额，不论投资领域均需获得监管部门的批准后方可实施。指导目录结合投资金额决定审批权限指的是按照当时的外商投资指导目录中对于“鼓励类”“限制类”的区分，并结合投资金额决定审批权限。越是鼓励类项目，则地方监管机构可以审批的投资金额限额就越大。而所谓“特殊情况特殊处理”，则指的是对于一些有明文规定采用特殊审批制度的项目，则优先适用特殊规定。

       在审批制的制度安排下，外国投资者对于上市公司战略投资属于“特殊情况特殊处理”。即根据《战投办法》第3条的规定，进行战略投资必须获得商务部的批准，而不论投资金额和被投资企业的行业。这就给外国投资者对上市公司的战略投资设置较高的监管门槛。

2. 备案制

       2016年9月，全国人大常委会第22次会议通过关于修改《中华人民共和国外资企业法》等四部法律的决定，标志着外商投资监管从审批制迈入了备案制。在此之后，2016年10月8日商务部发布了《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》，备案制正式落地。

       备案制的核心可以用“以备案为原则，以审批为例外”这句话来概括。也就是说，作为例外对于外国投资者投资特别管理措施范围内的行业，仍然适用审批管理。对于不涉及特别管理措施的行业，原则上实行备案管理。也就是说，所谓的备案制其实是作为一般原则的备案制和作为特殊对待的审批制的一种混合模式。

       关于外国投资者对上市公司进行战略投资的监管模式，在2016年之后并未对《战投办法》进行实质性的修改，《战投办法》仍然有效。于是，对于战略投资到底是继续采用全案审批，还是采用备案制就成了一个问题。特别是对于特别管理措施范围之外的上市公司的战略投资的监管就更模棱两可。但是，考虑到在备案制的大框架下，审批仍可以作为一种特例存在，因此仍有在新制度下整合旧制度的可能性。于是，在此之后结合商务部的官方解读以及实务操作，备案制背景下的战略投资监管模式逐渐固定，即外国投资者如果投资特别管理措施范围内的上市公司（不论上市公司是否是外商投资企业），均需继续适用审批制。外国投资者投资非特别管理措施范围的上市公司，且该上市公司为内资企业的，需继续适用审批制。外国投资者投资非特别管理措施范围的上市公司，且该上市公司为外商投资企业的，适用备案制。

       上述监管模式与审批制时代的全案审批相比稍有松动。但是考虑到我国上市公司中外商投资企业数量较少的之一现实，外国投资者进行战略投资仍然面对着较高的监管门槛。

3. 信息报告制

       随着2020年1月1日《中华人民共和国外商投资法》的正式实施，我国的外商投资监管制度再次迈入新的阶段。根据《外商投资法》第4条的规定，“国家对外商投资实行准入前国民待遇加负面清单管理制度。前款所称准入前国民待遇,是指在投资准入阶段给予外国投资者及其投资不低于本国投资者及其投资的待遇；所称负面清单,是指国家规定在特定领域对外商投资实施的准入特别管理措施。国家对负面清单之外的外商投资,给予国民待遇。”

       按照上述规定，对于不涉及负面清单的行业进行投资，应给予“不低于本国投资者”的待遇，而目前我国对于国内投资原则上是不设置前置审批或者备案措施的。“不低于本国投资者”即意味着对于外商投资也将不再要求事先审批或者备案。遵照这一原则，在《中华人民共和国外商投资法》实施的同日，《外商投资信息报告办法》也同时生效。该办法生效的同时废止了2016年的《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》，外商投资备案制正式被信息报告制取代。而对于涉及负面清单的外商投资，虽采取了特别管理措施，但实际已经不再由商务部门负责对项目进行审批，而将管理权限交由市场监督管理部门负责。这样一来，商务部门实际上已经从监管一线退居二线，主要负责信息收集、检测和事后监管。而实行了30多年的，由商务部门主导的外商投资审批制度正式告别历史舞台。

       但是，《外商投资法》颁布之后，一方面并没有明确废止《战投办法》。另一方面《战投办法》中规定的审批制已经与新的外商投资监管模式已无法兼容。针对这一问题，笔者曾咨询商务部外国投资管理司，得到的解答是自2020年1月1日之后，商务部原则上不再负责外商投资企业的审批，但是《战投办法》仍然有效。这一模棱两可的回答，使得外商投资法时代的战略投资的监管模式又变得模糊不清。

       好在6月18日的《战投办法征求意见稿》对这一问题作出了回应。

二《战投办法征求意见稿》的主要内容

1. 明确新的监管模式

       根据与《战投办法征求意见稿》同时发布的《关于<外国投资者对上市公司战略投资管理办法（修订草案公开征求意见稿）>的说明》，商务部明确“管理体制与现行改革不衔接”，表示“《外商投资法》取消了外商投资企业设立及变更的审批或备案，建立外商投资信息报告制度，《战投办法》对此未作出衔接性规定”是目前《战投办法》存在的重要问题这一。

       基于这一点，《战投办法征求意见稿》明确了外国投资者只需要在通过战略投资方式取得上市公司股份之后向商务主管部门告诉投资信息即可，商务部的职责主要在于事后监管，外国投资者无需再取得事前批准。也就是说，对外国投资者进行战略投资适用与其他外商投资企业相同的监管制度。

2. 放宽对外国投资者的要求

       按照《战投办法》的规定，可以进行战略投资的外国投资者必须为依法设立的外国法人，且境外实有资产总额不低于1亿美金或管理的实有资产总额不低于5亿美元。而《战投办法征求意见稿》明确，除了外国法人之外，外国自然人只要具备相应的风险识别和承担能力，也可以成为战略投资的主体。并且外国投资者实有资产（不仅限于“境外实有资产”）总额不低于5000万美金或管理的实有资产总额不低于3亿美金即可。但是，外国投资者成为上市公司控股股东的，实有资产总额不低于1亿美金或管理的实有资产总额不低于5亿美金。

3. 丰富投资模式

       根据《战投办法》的规定，外国投资者进行战略投资只能采取定向发行和协议转让两种模式。而《战投办法征求意见稿》则明确除了上述两种方式之外还规定可以采用要约收购的方式进行投资。并且外国投资者可以其持有或增发的境外非上市公司股份作为支付手段，即采用“换股模式”进行投资。

       此外，《战投办法征求意见稿》还明确了合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者对上市公司的投资；通过沪港通、深港通或沪伦通等互联互通机制对上市公司的投资；外国投资者通过所投资的外商投资股份有限公司首次公开发行股票并上市的方式取得A股股份；通过二级市场买卖或股权激励机制取得股份等的，不适用《战投办法征求意见稿》，但必须遵守其他相关法律法规。

4. 降低持股要求

       《战投办法》规定，外国投资者的持股比例应不低于10%。而在《战投办法征求意见稿》中，对于以定向发行方式进行的战略投资，不再设有最低持股比例要求。对于以协议转让方式进行的战略投资，则将持股要求降至5%。而以要约收购的方式实施战略投资的，预定收购的上市公司股份比例不得低于已发行股份的5%。

       此外，《战投办法》要求外国投资者的持股锁定期为3年，而《战投办法征求意见稿》中将此期限减为12个月。进一步降低了外国投资者的投资门槛和要求。

三 结语

       从《战投办法征求意见稿》可以看出，随着外商投资法的实施，外国投资者对于上市公司战略投资的监管门槛大大降低，制度灵活性和可操作性也有较大提高。可谓是战略投资制度建立15年来最为实质性的一次调整。今后或许会成为外国投资者在对中国进行直接投资时乐于采用的投资模式之一。